Les ETF Éther constituent-ils un obstacle au prix ?

Les fonds négociés en bourse Ethereum négociés aux États-Unis (ETFs) ont enregistré des sorties persistantes à la fin septembre et à la mi-octobre, des périodes qui coïncidaient avec une faiblesse relative du ratio ETH/BTC.

Cependant, les flux non américains et la croissance continue du staking ont atténué l'impact sur les prix, suggérant que le vent contraire est épisodique plutôt que structurel.

La question de savoir si les remboursements d'ETF entraînent la sous-performance de l'Ether par rapport au Bitcoin nécessite une analyse des données de flux en parallèle avec le positionnement des dérivés, les puits d'approvisionnement en staking et les divergences régionales.

Les créations et les rachats d'ETF reflètent l'activité des participants autorisés plutôt que des achats ou des ventes directs, et leur relation avec le prix est conditionnelle à la structure du marché plus large, telle que les taux de financement, les spreads de base et les opportunités de rendement concurrentes.

Les preuves montrent que les fenêtres d'écoulement correspondent à la faiblesse de l'ETH/BTC lorsque le positionnement des dérivés devient négatif, mais les entrées de staking et les achats européens ont à plusieurs reprises absorbé la pression de vente américaine, limitant la transmission des flux au marché au comptant.

Schémas d'écoulement et timing

Les ETF Ether au comptant aux États-Unis ont oscillé entre de fortes entrées en juillet et août et des périodes de sorties de plusieurs semaines à la fin septembre et de la mi à la fin octobre.

La semaine se terminant le 26 septembre a vu des rachats américains records d'environ $796 millions, concentrés dans l'ETHE de Grayscale alors que les investisseurs se tournaient vers des produits à frais plus bas ou qu'ils quittaient complètement leurs positions.

Les sorties ont repris autour des 23-24 octobre, la semaine se terminant le 27 octobre enregistrant environ $169 millions en rachat net à travers les ETP Ether aux États-Unis.

Ces périodes coïncidaient avec des baisses de l'ETH/BTC sur une base hebdomadaire de clôture à clôture, soutenant l'hypothèse selon laquelle les flux portent un signal de prix.

Le modèle opposé est apparu début octobre. La semaine se terminant le 6 octobre a apporté environ 1,48 milliard de dollars d'entrées nettes aux États-Unis.

Les ETF Ether dans un environnement de risque plus large, et ETH/BTC se stabilisent ou augmentent légèrement. Cette corrélation entre les entrées et la force relative, et les sorties et la faiblesse relative, se maintient sur la période de juillet à octobre lorsqu'elle est agrégée à une fréquence hebdomadaire.

Cependant, la relation est bruyante à des intervalles quotidiens et se dégrade lorsque des facteurs régionaux ou dérivés dominent.

Les produits négociés en bourse Ether non américains compliquent le récit. Les données montrent que l'Allemagne, la Suisse et le Canada ont absorbé des ETP Ether pendant les sorties américaines de mi-octobre, entraînant des entrées nettes mondiales certaines semaines malgré les rachats américains.

Les ETF Ether au comptant de Hong Kong restent plus petits mais ajoutent un deuxième point de données hors des États-Unis à mesure que ce marché mûrit.

La divergence régionale implique que les flux américains sont nécessaires pour la modélisation des prix mais pas suffisants, la demande mondiale peut compenser les ventes domestiques, en particulier lorsque les investisseurs européens considèrent les baisses comme des points d'entrée.

Les dérivés amplifient les signaux de flux

La relation entre les flux d'ETF et la performance de l'ETH/BTC se renforce lorsque le positionnement des dérivés est en accord.

L'intérêt ouvert des contrats à terme Ether du CME et les taux de financement perpétuels agissent comme des amplificateurs. Lorsque la base annualisée sur trois mois tombe dans le territoire négatif et que les taux de financement deviennent négatifs, la pression sur les prix, alimentée par les sorties, s'intensifie.

Inversement, une base positive et un financement élevé peuvent atténuer l'impact des rachats en signalant une demande spéculative et une volonté de payer pour le levier.

Les données montrent que l'intérêt ouvert des contrats à terme sur l'Ether augmente tout au long d'octobre, reflétant une participation institutionnelle accrue autour des cycles de flux.

Les taux de financement perpétuels à moyenne pondérée suivis par les agrégateurs sont devenus négatifs pendant la fenêtre de sortie de fin septembre et à nouveau à la mi-octobre, suggérant que les positions longues à effet de levier se sont dénouées parallèlement aux rachats d'ETF.

Cette double pression, la vente au comptant via les remboursements d'ETF et le désendettement des dérivés, semble conduire aux périodes de sous-performance la plus marquée de l'ETH/BTC.

Lorsque la base et le financement se stabilisent ou deviennent positifs, le lien entre le flux et le prix s'affaiblit. La vague d'influx au début d'octobre a correspondu à un passage à un financement positif et à une base plus ferme, et ETH/BTC a cessé de décliner malgré des signaux mitigés ailleurs sur les marchés de la cryptographie.

Le terme d'interaction entre la direction des flux et le positionnement des dérivés est plus prédictif que les flux seuls, ce qui correspond aux recherches antérieures sur les ETF Bitcoin, qui ont constaté que les flux expliquent environ 32 % de la variance quotidienne des prix lorsqu'ils sont isolés, mais gagnent en pouvoir explicatif lorsqu'ils sont combinés avec des métriques de levier.

Le staking et les tokens de staking liquide comme puits d'approvisionnement

Le nombre de validateurs de la Beacon Chain d'Ethereum a continué d'augmenter en octobre, les nouvelles entrées de validateurs absorbant l'offre d'ETH qui pourrait autrement aller vers les échanges ou les paniers de rachat d'ETF.

Les protocoles de jetons de staking liquide, y compris le stETH de Lido, le cbETH de Coinbase et le rETH de Rocket Pool, ont également enregistré une croissance de l'offre pendant les fenêtres de sortie, indiquant qu'une demande de staking organique persistait indépendamment de l'activité des ETF.

La quantification de l'écart nécessite de comparer les variations hebdomadaires de l'ETH staké et des LST en circulation par rapport aux flux nets hebdomadaires des ETF.

Les données de la Beacon Chain montrent que les ajouts de validateurs équivalent à des dizaines de milliers d'ETH par semaine pendant septembre et octobre, tandis que la croissance de l'offre de LST a suivi des magnitudes similaires.

Lorsqu'ils sont combinés, les staking sinks correspondaient souvent ou dépassaient les sorties d'ETF américains chaque semaine, ce qui suggère que les rachats ont retiré de l'ETH des enveloppes négociées en bourse sans inonder les marchés au comptant, alors que le staking absorbait l'offre libérée.

Les Trésors américains tokenisés offrant des rendements de 4 à 5 % sur la chaîne représentent une destination concurrente pour le capital qui pourrait autrement être alloué à ETH ou aux ETF Ether.

Les protocoles d'actifs du monde réel ont signalé une offre de Trésorerie tokenisée allant de 5,5 milliards de dollars à 8,6 milliards de dollars d'ici 2025, fournissant une alternative de taux sans risque qui peut siphonner les flux pendant les périodes où le rendement total de l'Ether est inférieur aux taux à court terme.

La concurrence est la plus aiguë parmi les allocataires institutionnels, qui comparent les ETF Ether avec des instruments monétaires tokenisés, en particulier lorsque la volatilité de l'ETH augmente ou que le ratio ETH/BTC stagne.

Mesurer la relation entre le flux et le prix nécessite une agrégation hebdomadaire pour lisser le bruit intrajournalier et s'aligner sur les clôtures hebdomadaires ETH/BTC afin de capturer la performance relative.

Les corrélations entre les flux nets hebdomadaires des ETF et les rendements hebdomadaires ETH/BTC sont positives pendant la période de juillet à octobre. Cependant, le coefficient varie en fonction de l'inclusion ou non du positionnement des dérivés et des flux régionaux comme variables de contrôle.

L'ajout de termes d'interaction pour l'état de base et la direction de financement améliore l'ajustement, confirmant que les flux comptent le plus lorsque les dérivés sont d'accord.

Les créations et les rachats d'ETF reflètent l'activité des participants autorisés en réponse aux dynamiques de prime/décote et aux ordres des investisseurs finaux, et non à la création de marché directe.

Les impressions de flux quotidien peuvent être révisées, et les différences au niveau des émetteurs dans les frais et la structure des lots fiscaux créent du bruit dans la série aggreGate.

L'analyse suppose également que les flux se traduisent par des achats ou des ventes au comptant, ce qui est vrai lorsque les participants autorisés couvrent les paniers de création/rédemption sur les marchés au comptant, mais se dégrade lorsque la couverture se fait par le biais de dérivés ou de bureaux de gré à gré.

Le décalage entre les flux signalés et l'impact réel sur le marché peut s'étendre sur des heures à des jours, compliquant les tests de corrélation intrajournalière et soutenant la fréquence hebdomadaire comme unité d'analyse appropriée.

Que surveiller ensuite

Les flux des ETF continueront à signaler des changements de demande marginale, mais leur valeur prédictive dépend des signaux de confirmation provenant des dérivés et des données régionales.

La surveillance hebdomadaire devrait suivre les flux nets des États-Unis, la direction des ETP non américains, sur une base de trois mois, le financement perpétuel pondéré et la profondeur de la file d'attente des validateurs.

Lorsque les sorties américaines coïncident avec un basis négatif, un financement négatif et une croissance plate du staking, le vent contraire s'intensifie. Lorsque les entrées européennes ou canadiennes compensent les remboursements américains, ou lorsque le staking absorbe l'offre libérée, l'impact sur le prix s'estompe.

Les catalyseurs qui pourraient inverser le régime d'écoulement incluent les mises à niveau du protocole Ethereum qui affectent l'économie du staking, les changements dans les structures de frais des ETF américains qui réduisent l'inconvénient de coût d'ETHE, ou des changements macroéconomiques qui compressent les rendements du Trésor et réduisent la concurrence des actifs réels.

La relation entre les flux et ETH/BTC dépend également de la dynamique des ETF Bitcoin. Si les ETF Bitcoin connaissent de fortes entrées tandis que les ETF Ether font face à des rachats, la sous-performance relative se renforce.

Suivre les deux classes d'actifs en parallèle fournit la lecture la plus claire sur la question de savoir si des facteurs spécifiques à l'Ether ou le sentiment plus large du crypto-marché influencent le ratio.

Les sorties d'ETF Ether au comptant aux États-Unis ont correspondu à la faiblesse de l'ETH/BTC lorsque le positionnement des dérivés et les flux régionaux sont alignés, mais la croissance du staking et les achats non américains ont à plusieurs reprises absorbé les rachats et limité la transmission du prix au comptant.

Le vent de face est réel pendant les fenêtres de sortie concentrée avec une base et un financement négatifs, mais il est épisodique plutôt que structurel.

Les flux sont le facteur le plus important en tant qu'indicateur de risque qui confirme ou contredit les signaux provenant des dérivés, du staking et de la demande transfrontalière, et non en tant que moteur autonome de la performance relative de l'Ether.